گفت‌وگوی «فرصت امروز» با سلمان خادم‌المله، استاد دانشگاه و کارشناس بازار سرمایه / انتشار اوراق و صکوک آبی بر عطش نقدینگی طلبکاران دولت

در حالی که دولت قصد دارد در نیمه دوم سال برنامه‌های ضد رکود خود را به اجرا بگذارد و از سیاست‌های انقباضی برای ایجاد رونق اقتصادی فاصله بگیرد، بدهی‌هایش به پیمانکاران و بخش‌های مختلف اقتصادی بار دیگر مورد توجه قرار گرفته است. یکی از سخت‌ترین کارهای دولت برای ایجاد رونق اقتصادی، تزریق نقدینگی به این بخش‌ها و ایجاد انگیزه کافی برای تحرک اقتصادی است. به همین دلیل مقامات دولتی به تازگی از انتشار اوراق خزانه اسلامی و صکوک برای پرداخت بدهی پیمانکاران خبر داده‌اند. با سلمان خادم المله، استاد دانشگاه و کارشناس بازار سرمایه در این باره به گفت‌وگو نشستیم:

انتشار صکوک چه تأثیری بر بازار سرمایه دارد؟

انتشار صکوک در بازار اولیه انجام می‌شود و طبیعتا کارکرد بازار سرمایه این است که منابع مالی را برای بخش‌های مختلف در قالب ابزارها و نهادهای مختلف فراهم کند. اقتصاد کشور ما در حال حاضر در وضعیت سختی به سر می‌برد و نیاز به منابع مالی دارد. اوراق بهادار با درآمد ثابت به دلیل وجود ریسک‌های بالایی که در بازار سرمایه وجود دارد، یک رقیب برای بازار سهام محسوب می‌شود. بنا براین با وجود این که انتشار صکوک در بازار تا حدی منابع را به سمت خود جذب و رشد بازار سرمایه را کند می‌کند لذا چاره دیگری نیست زیرا شرکت‌ها و مجموعه‌ها دیگر نمی‌توانند از طریق سیستم بانکی و دولت تأمین مالی کنند چرا که آنها نیز درگیر مشکلات خودشان هستند. صکوک و اوراق خزانه اسلامی که درحال حاضربحث آن وجود دارد از الزامات اقتصاد ماست و باید اتفاق بیفتد. حال صحبت بر سر نرخ اوراق منتشر شده است که با توجه به وضعیت اقتصادی در حال حاضر، بهتر اینکه نرخ‌ها تعدیل شده و کاهش یابد اما این حرف که بگوییم صکوک و اوراق خزانه اسلامی منتشر نشود تا بازار سرمایه پا بگیرد، درست نیست.

با توجه به اینکه استقبال از انتشار صکوک مستلزم فرهنگ‌سازی و آموزش است به نظر شما با وجود شرایط حاکم چقدر از این اوراق استقبال خواهد شد؟

اینکه چقدراز این اوراق استقبال شود یک بحث است و اینکه چقدر الزام بر این کار وجود دارد، بحث دیگری است که طبیعتا برای این کار باید فرهنگ‌سازی انجام شود. در حال حاضر دولت به بخش خصوصی و پیمانکاران بدهکار است. از سویی نیز به دلیل کاهش قیمت نفت دست دولت در خصوص آیتم‌های مربوط به منابع حاصل از درآمد‌های نفتی در سال‌های قبل بسته شده و به منابع مالی احتیاج دارد و از طرفی ما باید منافع کلی را در نظر بگیریم. علاوه بر این‌ها دولت بالغ بر 300هزار میلیارد تومان به پیمانکاران بدهکار است. اگر دولت نتواند تا یک یا دو سال آینده بدهی پیمانکاران را بپردازد آنها ورشکست خواهند شد و بیکاری تشدید می‌شود. صرفاً به دلیل رونق بازار سرمایه که بخش کوچکی از اقتصاد کشور را تشکیل می‌دهد نمی‌توان بخش کلی اقتصاد کشور را به خطر انداخت و برای کلیت اقتصاد کشور مشکل ایجاد کرد.

از طرفی طبق آمارها حجم نقدینگی ما حدود 900-800 هزار میلیارد تومان است. دولت باید به کمک اوراق خزانه اسلامی، صکوک و سایر ابزارهای مالی مبالغی را از مردم قرض بگیرد و بدهی پیمانکاران را بپردازد و یک رونق دوباره و جان تازه‌ای به بخش تولید و پیمانکاری ببخشد و بعد راجع به سایر آیتم‌ها تصمیم‌گیری کند. بنابراین اولویت اول ما باید در حقیقت این باشد که در همه بخش‌های اقتصاد که بخشی از آن نیز بازار سرمایه است، نه فقط برای فعالان بازار سرمایه بلکه برای عموم مردم فرهنگ‌سازی کنیم و واقعیت اقتصاد کشور و معضلاتی که در آن گرفتار هستیم وهمچنین احتمال ورشکستگی دولت و سیستم بانکی را برای مردم تشریح کنیم؛ بگوییم چه مشکلاتی پیش روی اقتصاد کشور است و از آنها بخواهیم که این اوراق را خریداری کنند.

اما در خصوص این که نرخ سود این اوراق چقدر باشد، نرخ سود بعضی از اوراق چه در قالب صکوک و چه در قالب سایر ابزارها بسیار بالاست و با توجه به وضعیت اقتصادی کشور متناسب نیست و اگر قرار باشد که شرکت‌ها روی این نرخ‌های بالا تأمین مالی کنند و نرخ سود اوراق به نحوی باشد که بالا و بالا‌تر برود نه تنها مشکلات ما حل نمی‌شود، بلکه افزوده نیز خواهد شد و از آن چه در حال حاضر هست بدتر می‌شود. بنابراین یک همکاری، همراهی، فرهنگ‌سازی و همدلی نیاز است تا از این اوراق استقبال شود و منابع به سمت این اوراق هدایت شود و با تقویت این بازارها و رونق دادن به بازار بدهی در کشور از این معضلی که در آن گرفتار هستیم برای یک یا دو سال رهایی یابیم تا بتوانیم راجع به سایر جزییات برنامه‌ریزی کنیم. ولی به نظر می‌رسد نرخ سود اوراق و نرخ سود بانکی بسیار بالاست و باید با توجه به شرایط اقتصادی و نرخ تورم که کاهش پیدا کرده نرخ سود اوراق نیز کاهش یابد و تعدیل شود.

آیا انتشار صکوک می‌تواند باعث کاهش نرخ سود بانکی شود؟

انتشار صکوک به خودی خود باعث کاهش نرخ سود بانکی نمی‌شود. برای کاهش نرخ سود بانکی، مدل فعالیت اقتصادی و بازار پول در کشور ما الزامات و قوانینی وجود دارد که بازار پول و در رأس آن بانک مرکزی آنها را مشخص می‌کند و انتشار صکوک موجب کاهش نرخ سود بانکی نخواهد شد. کاهش نرخ سود بانکی در گرو سیاست‌های پولی کشور است که سر نخ و کنترل آن به دست بانک مرکزی است. مشکل دیگری که داریم این است که بانک‌ها از فضای بازار سرمایه استفاده می‌کنند.

با توجه به محدودیت‌هایی که بانک مرکزی در خصوص نرخ سود برای سیستم بانکی مشخص کرده، بعضی از بانک‌ها در قالب صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت منابع را از طریق بازار سرمایه جذب و در بازار پول، سرمایه‌گذاری می‌کنند که این به نظر من دور زدن قوانین است و در این موقعیت کار جالبی نیست لذا طی پیگیری‌ها از مسئولان اعلام شده که بانک‌ها را ملزم کردند 30درصد منابعی که جذب می‌کنند از کانال صندوق‌ها به سمت خریداری صکوک و اوراق خزانه اسلامی هدایت کنند. ولی به نظر من این راهکارهایی که عملاً دورزدن قوانین بانک مرکزی است کار را سخت‌تر و بدتر می‌کند و ممکن است یک یا چند بانک بخواهد از این طریق سودی کسب کنند ولی در کل، سیستم اقتصادی کشور از این کار متضرر خواهد شد.

چگونه می‌توان جلوی این کار را گرفت؟

بازار سرمایه باید با بازار پول هماهنگ باشد. وضعیت کشور ما در حال حاضر به نحوی است که همه فعالان اقتصادی باید دست به دست هم بدهند تا این مشکل حل شود. بازار پول کشور و سیستم بانکی باید در خصوص کاهش نرخ بهره بانک‌ها انعطاف بیشتری نشان بدهد. متأسفانه سیستم بانکی در تصمیم‌گیری کمی کند عمل می‌کند. باید سرعت تصمیم‌گیری‌شان را با توجه به شرایط اقتصادی کمی بالا ببرند و از طرفی هم بازار سرمایه همراهی کند و در نرخ سود‌های بانکی نظارت انجام شود. اگر بانک‌ها در پرداخت سود به نحوی عمل کنند که نرخ سودی بیشتر از نرخ رایج کشور بپردازند، عملاً منابع را به سمت خود جذب می‌کنند و قوانینی را که بانک مرکزی وضع کرده تضعیف خواهد کرد. به نظر من بهترین کار هماهنگی و همراهی بازار پول با بازار سرمایه است.

آیا انتشار صکوک می‌تواند باعث راه‌اندازی بازار بدهی شود؟

به نظر من برای بازار بدهی باید کارهای اساسی صورت بگیرد. در بازار بدهی کشور ما تاکنون عمده مخاطبین اوراق با درآمد ثابت کسانی بودند که به نحوی با بازار سرمایه آشنا بوده و سر و کار داشتند لذا عموم مردم در این بازار درگیر نبوده‌اند بنابراین برای رونق بازار بدهی باید فعالیت‌های اساسی و ساختاری بهتری صورت بگیرد. برای راه‌اندازی و تقویت بازار بدهی باید ابزارهای متنوعی وجود داشته باشد. پس باید ابزارها را متنوع‌تر کنیم و ابزارها و نهادهای بیشتری ایجاد شود، همچنین باید امکانی برای مدیریت ریسک اوراق بدهی فراهم شود و از نظر تبلیغات که برای عموم مردم صورت می‌گیرد و همچنین برای شناخت بازار و شناخت فرصت‌هایی که در بازار وجود دارد، زمان صرف شود.

آیا می‌توان گفت موفقیت انتشار اوراق می‌تواند سرآغاز نقش‌آفرینی بازار سرمایه در نظام تأمین سرمایه شود؟

قطعاً همین طور است. در حال حاضر وضعیت اقتصاد کشور خوب نیست و تا دو سال آینده نیز چشم‌انداز اقتصاد چندان روشن و درخشان به نظر نمی‌رسد. به دلیل بدهی‌های دولت و خراب بودن اوضاع سیستم بانکی احتمال اینکه در چند ماه آینده با مشکلات جدی رو به رو شویم بسیار بالاست بنابراین برای رفع این مشکلات دولت ناچار است از مردم کمک بخواهد و ازکمک عام مردم استفاده کند تا معضلاتی را که با آن مواجه است پشت سر بگذارد. بهترین کانال برای رفع این مشکلات، بازار سرمایه است. بازار سرمایه امکان و فضای مناسب برای تأمین مالی از عامه مردم فراهم می‌کند و در خصوص مشکلاتی که دولت دارد مسئولان ما باید استاد تبدیل کردن تهدید‌ها به فرصت‌ها باشند. تهدیداتی که در حال حاضر سیستم اقتصادی ما با آن مواجه است با تقویت بازار سرمایه و جذب سرمایه از عامه مردم، هم مشکلات دولت و هم مشکلات بخش تولیدرفع خواهد شد و بهترین کانال و شفاف‌ترین کانال بازار سرمایه است و دولت از تقویت این کانال ضرر نکرده و منتفع خواهد شد.

به نظر شما برای تقویت بازار سرمایه چه اقداماتی در اولویت قرار دارند؟

بازار سرمایه ما به‌رغم جوان بودن و نوپا بودن رشد بسیار خوبی داشته و عملکرد آن خوب بوده است. به‌خصوص سازمان بورس از دید قانون‌گذاری و تدوین مقررات به نظر من مقررات خوبی دارد و فضا از دید مقرراتی مشکل چندانی ندارد. در بحث ابزار‌سازی و نهاد‌سازی هم، ابزارها و نهادهای ما خیلی خوب بوده لذا گسترش ابزارها و نهادها می‌تواند به این بازار کمک کند. علاوه بر آن بازار ما در حال حاضر به دلایل مختلفی از جمله سیاست‌های انقباضی دولت در یک شوک منفی فرورفته که اقداماتی از جمله کاهش نرخ سود بانکی، سیاست‌های پولی انبساطی و کاهش ذخیره قانونی بانک‌ها به ایجاد رونق در سیستم اقتصادی ما کمک خواهد کرد.